什么是风险投资?
假如你是一名梦想“改变世界”的有志青年,恰如几十年前的乔布斯和盖茨。
现在,你发现了一个千载难逢的机会窗口:开发一个互联网平台。一旦做成,将会改变亿万人的生活,创造难以想象的财富。
但你空有一个想法,没钱也没人,怎么办?
没错,找投资。
有这么专门的一群人,到处寻找有潜力的创业者。他出钱,你出力,赚到了钱大家一起分,这就叫“风险投资”。
想想看,创业者几乎不用掏钱。甚至在第一轮投资时,创业者很可能除了一张嘴和一套PPT,什么都没有。就能让别人拿出巨额财富支持他。
这种行为像什么?是不是像电影里从天而降的天使一样?
所以,第一轮风险投资,经常被称为“天使投资”。投资人,此时此刻就像是创业者的天使。
不过,凡事总有反面。为什么它叫做“风险投资”?当然是因为有风险对吧。
什么风险?失败的风险。
如果成功了,那皆大欢喜。但我们都知道,创业是“99死1生”,失败是大概率事件。但假如失败了呢?这个钱要还吗?
这就需要事先约定好,丑话说在前面。
很多投资人会说:这钱,不用还。这个损失,我认。
甚至,千金易得,良将难求。如果他认定你真的是个人才,那不仅不用还钱,连你下一次创业,他还会继续投资你。
风险投资,是人类商业史上一次无比伟大的发明,它让创业者不用拿着自己的身家性命去创业,“买”走了创业者倾家荡产的风险。可以心无旁骛的一路狂奔,创造更伟大的财富。
即便强大如雷军,在创立小米时,也会拿风险投资,为自己买上一份“创业保险”。
但是,投资人的心里,难免会犯嘀咕。就像古装剧里,大将军拿着兵符,领重兵出征,皇上在京城,总会坐立不安。
呐,钱给了你,公司经营都是你来做,我怎么确保你不会拿着钱跑了?
于是,在谈判阶段,创业者和投资人就会签订协议,约定一系列“股东优先权”,保证投资者的权益。
02 股东优先权
为什么要有这些条款?投资人给了钱,就不能无条件相信创业者吗?就不能“用人不疑”吗?
别急,我给你做个情景模拟。
假如你现在创业,找到了一位投资人。他为你做的事情估值一个亿,向你投资1000万元,占股10%。
我先来说说,如果没有任何限制条款,你可以怎么做。或许会让你惊呼:真刑啊!
1、立即清算。
你拿到1000万现金后,立刻宣布公司倒闭,破产清算。所有股东按照股份分配资产。
公司这时候有什么资产?除了刚刚拿到的1000万现金,啥都没有。好嘞,我占比90%,拿走900万。您占股10%,这100万您拿回去。
2、中饱私囊。
你可以给公司CEO,也就是你自己,开500万每月的工资,2个月后,1000万投资花完(实际是全部进了你的口袋)。
然后,你向投资人宣布,创业失败,公司倒闭。你拍屁股走人。
3、资产转移。
你把公司账上的1000万现金,全部买成别的资产,比如黄金。然后你把这一大坨黄金,用1块钱的价格卖给你的亲戚。
然后,你向投资人宣布,对不起啊,经营不善,1000万资金做生意赔完了,公司倒闭。你半夜溜进亲戚家,坐在金山上和亲戚把酒言欢。
4、股权稀释。
本轮投资1亿估值,投资人投资1000万,占比10%。几个月后,你决定以100块钱估值进行第二轮融资,你的亲戚投资50块,占比50%。
没错,投资人投了1000万才拿了10%,你的亲戚投了50块,就拿走50%。
是的,如果没有任何对投资人的保护性条款,那理论上,上面这些事情,你全都可以干。
怎么样,你是不是也觉得,好像有点过分?拿人钱财,总得替人办事吧?
某种程度上,投资人其实是弱势群体,他出了钱后,对这笔钱的用处,控制力极弱。设立适当的保护条款,原本是非常公平合理的制度。
能怎么保护?比如,今天的关键词“回购条款”,就是其中之一。
03 回购条款
什么叫回购条款?
投资人今天投1000万给你,占股10%。他一定是期望有一天你的公司上市,估值100亿,他卖掉这10%的股权,换回10个亿,盈利9亿9000万。
没错,只有退出变现,才意味着投资人拿回了收益。
风险投资,和股市投资,有一项本质的不同:一定是以“退出”为目的。
股市投资,往往会长期持有,以获取分红为目的。比如我们熟悉的巴菲特,拿着可口可乐的股票,一拿就是半个世纪,每年获得稳定分红。
他还有一句名言:你如果不打算持有一只股票10年,那就连10分钟都不要持有。
但风险投资,完全不是这个逻辑,它不会和创业者白头到老。在高风险的初创期,投资机构看重的是企业增值后百倍、千倍的增值回报。
没有风险投资会等你分红,他们承担风险想要的,是增值,是增值后的退出变现。
退出的方法,通常有两种。
1是创业公司被腾讯这样的大公司收购,由腾讯付钱,买走投资人手里的股份。
2是创业公司成功上市,投资人在公开的股市上,直接卖出自己的股份套现。
但是,假如啊,假如。
假如这位创业者,没有以上市或者收购为目标,而是“不思进取”了呢?
比如,他做到了一两亿的规模。心想,哎呀,小而美也挺好的,现在这样舒舒服服的,竞争也不激烈,难道不爽吗?为什么要做大?为什么要一起卷?
但投资人一定急了。他投资给你,就是为了你有一天做大上市,让他卖掉股份退出啊!
现在你倒是舒服了,投资人怎么办?
于是,为了防止这种情况,在投资之初,投资人会和你做一项约定:
如果到了一定时间,你没能上市或者被收购,那就启动第三条路径:麻烦你的公司出钱,买回我的股份,让我带着收益退出。
这种机制,就叫做“回购条款”。
张明若律师,给了我一份风险投资协议模板。你可以看看,其中的回购条款,长这个样子。
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这项条款,用大白话翻译就是:我们约定一个时间,请你在这个时间内完成上市。否则,请你把我的投资额,连本带利还给我。
怎么样?听起来,这项条款并没有非常不合理。既然你没有完成当初约定的目标,承担一定代价,似乎是理所应当的。
事实上,不只是中国,在几乎全世界的风险投资中,回购条款都是一个默认选项。
风险投资,是用来鼓励创业的。而回购条款,是用来保护投资人的。
那为什么如今会这么大规模的出现问题?
其实,问题不出在回购条款本身,而在中国的很多回购条款中,还附加了一个条件:个人无限连带。
04 个人无限连带
什么叫个人无限连带?
无限连带,和“有限责任”相对。
打开搜索引擎,搜搜你们公司的名字,是不是都是这种形式:XXX有限公司。比如,我的公司就叫“上海润米管理咨询有限公司”。
你有没有想过,这个“有限”,究竟是什么意思?到底是什么东西有限?
实际上,有限,就是“有限责任”。
这和风险投资的逻辑一以贯之。你创办一家公司,为自己和社会创造财富。但总不能让我一旦失败,就倾家荡产吧?
所以,现代公司制度,会让你承诺一个数字。假如做生意失败,那你赔的钱到这个数字为止,不会波及其它的个人财产。
这个数字,是你常听说的“注册资本”。这种制度,叫做“有限责任制度”。
这些制度,都是为了让做生意这件事,不至于一旦失败就永世不得翻身。
个人无限连带,就是在公司回购这件事上,可以“刺穿”这一层保护,将责任从公司层面拓展到个人。
你看,假如现在回购程序启动。原本1000万的投资额,加上每年8%的利息,7年下来就是1700万。再加上一些往年的利润,可能有2000-3000万。这些钱,你必须还给投资人。
但是,假如你公司账上只有500万现金,根本不够还。还了就意味着现金流断裂,这怎么办?
甚至,假如公司经营不善,整个公司清算下来只值500万,全赔给他也不够,这怎么办?
不好意思,在个人无限连带条款下,你必须用个人资产去还。
如果你的存款不够、那就卖房子、卖车子、卖锅。
如果欠的实在太多,房子卖了也不够、砸锅卖铁也不够,怎么办?
答案是,如果投资人拿着合同去告你,那你就会成为老赖,成为失信人,个人资产被法院拍卖,从此不能坐高铁飞机。
你可能要说,天哪,太可怕了。这种条款不签不行吗?
确实很可怕,但现实情况很复杂。
比如,有些创业者自信满满,认为自己绝不会失败。甚至宁愿用个人无限连带条款,去换取更好的投资条件。
再比如,罗永浩就在采访里说过,到了一定的困难阶段,如果你不愿意签个人无限连带,那是根本融不到钱的。
他之所以后来会欠下如此巨额的债务,很大一部分原因就是个人无限连带。在那种情况下,就算明知道是饮鸩,也只能先止了渴再说。
很多业内朋友都说,对这种现象,业内其实一直争议很大。
有人认为,你情我愿,有何不可。但也有人认为,风险投资的本意,就是用超额的风险去换取超额的利润。
假如这样做,实际上是在把超高风险的股权投资,变成极低风险的债券投资了——赢的利润与你共享,败的成本由创业者承担。
很多人把这种现象,称为“明股实债”。
但让我们先放下道德批判。总之,因为各种各样的原因。过去十几年间,大量中国创业者的投资协议中,都带上了这项条款。
而在今年,这项协议,被大面积触发了。
按照牛文文的说法,可能有近千家企业已经面临回购诉讼,十几万个创业项目面临潜在威胁。
这就怪了,为什么直到今年才集中出现问题?
因为,字不是今年签的,但事是今年出的。
今年的金融市场,发生了一件大事:出口收紧。
05 出口收紧
什么叫出口收紧?
你需要先了解,在去年,也就是2023年,中国股市做出了一个巨大变革:审批制改注册制。
什么叫审批制?就是只有“好公司”才能上市。有一个专门的机构,叫证监会,会根据标准审核你的一系列数据,比如连续三年盈利,盈利达到多少多少钱等等。
什么叫注册制?就是监管部门只审核你的数据是否真实、有没有造假。至于公司“好不好”,留给市场去判断。有人愿意买你的股票,那就是你的本事。
过去30年,中国股市的入市制度,本质上一直是审批制。在去年,众望所归的注册制终于提枪上马。这原本是股市市场化改革的重要一步。
但是注册制的实行,一定会带来股市公司数量的大幅增多。而在这个美元加息周期的大背景下,中国股市整体的资金量没有大的变化,甚至还可能减少了。
你想想看,这会发生什么?
僧多粥少、田大雨稀、公司多钱少。
大量公司的股价,开始集体下跌。于是,我们频频在新闻里看到“XX点保卫战”。
从今年开始,股市无奈再次收紧了入市名额。大量即将上市的企业,被迫暂停。大量准备上市的企业,遥遥无期。
然而,金融体系就像一只蝴蝶,一次振翅就会带来难以想象的连锁反应。
在创业公司整个经营流程中,A、B、C、D、Pre-IPO轮融资、一直到上市,层层递进、一气呵成。所有人都等着上市敲钟的那一刻,套现股权,赚取收益,皆大欢喜。
可如今,这条链路的最后一环,被突然扎紧了。大量公司卡在上市这一关,走不动了。
这么多年辛苦经营,就差上市前的临门一脚,结果球被抽走了,一脚踢空了。
这就叫“出口收紧”。
创始人看着长长的排队名单,欲哭无泪。
哭?哭也算时间哦。
时间不等人,那些公司们,因为没能按时完成上市的目标,投资协议中的回购条款在今年被大规模触发。暂时没到期的,也坐立不安,因为谁也不知道政策会持续到什么时候。
所以,这才有了牛文文说的,1000多家明星企业面临清算风险。十几万个创业项目面临潜在威胁。更有数不清的创始人,面临用个人资产进行股权回购的风险。
可是既然白纸黑字签了合同,为什么不能按规定执行?
很多人认为,这并不是主观意愿上的懒惰或者经营不善,而是政策导致的客观原因。这些公司中的一大部分,完全符合各类上市要求,是不折不扣的“好公司”,只是由于一些客观原因,被拉紧了上市的缰绳。
如果真的将这些公司逼上绝路,甚至要求公司破产清算,那不仅是投资人和创业者的双输,更是全社会的损失。
启明创投的创始人邝子平,最近也在公众号中说:回购条款对投资机构有一定的保护意义,但是回购应该有个前提:不把企业或创始人逼上绝路。
因此,如何处置这种现象?投资机构间大体上也形成了三类做法。
06 三类做法
第一类,我称之为“温和派”。以大型的、成规模的投资机构为主。
一方面,他们在多年投资生涯中已经赚到了钱,并没有十万火急的资金压力。另一方面,他们更在意自己的长远声誉。一旦把创业者逼上绝路,此后可能就没人敢拿他们的钱了。
因此,他们的处理方式往往会较为温和。比如和创业者协商延后日期,原本7年的上市日期,延后1-2年。当然,你到时候也多给一点股份或者资金作为补偿,形成双赢。
这种处理方法,称为“展期”
第二类,我称之为“流程派”,以一些利益关系复杂的投资机构,或者涉及国有资产的投资机构为主。
这些机构,承担着更多的压力。比如,他们的钱不来自于自己,而是来自于更上一级的投资人,甚至是国有资产。
如果处理不当,他们可能会被更上层的投资人追责。甚至说的严重一点,可能涉及“国有资产流失”。
对于他们来说,钱可以少赚,但流程绝不能被揪出问题。既然白纸黑字这么写着,那就要照这么执行。
第三类,我称之为“还钱派”,以一些小型民间资本为主。
这些机构,本身也面临资金紧张的难题。或者是无法接受投资长期没有回报,甚至出现亏损。
那怎么办?把公司分了吧,你回你的高老庄,我回我的流沙河。
他们会要求严格按照清算流程办事。哪怕让公司倒闭,只能拿回一小部分资产,那也比什么都拿不回来好。
这种情况下,甚至会出现一种情况:查账。如果真的用显微镜去看每一家公司的经营情况,其实不大可能一点瑕疵都没有。
比如,创始人用公司资产买了辆车,说是上下班开,但我发现你下班路上也开着去买过菜哦,怎么样,是不是公车私用、转移财产?如果真的走诉讼流程,甚至有可能触发刑事条款。
这些创始人就落入了这样一种绝境:要么四处借钱还债、要么坐牢。
现在,你能理解标题所说的。这把达摩克利斯之剑,高悬在几乎每位签字了的创始人头顶,让他们生活在巨大的恐惧之中,几乎不能自拔。
实际上,这些给创业者带来巨大压力的限制条款,还远不止回购条款一个。我可以再随便给你说几条。
比如,对赌协议。
07 对赌协议
什么叫对赌协议?
我们回到投资之初,你提出公司估值1个亿,希望对方投资1000万,占股10%。
可是等等,凭什么你说值1个亿就值1个亿?投资人可能说,我觉得你这摊子事儿就值5000万,我投1000万要占股20%。该听谁的?
没有一定之规,只能协商。协商不成呢?干脆打赌吧。
我先按1个亿给你估值,占10%。但是带条件的哦,条件是2年后,你的公司营收必须达到5个亿,能不能做到?
能做到,我就认同你的估值。但如果做不到,那说明我的估值是正确的,你要把那10%的股权还给我。
这种模式,就叫“对赌”。
前两年沸沸扬扬的张兰失去俏江南事件,本质就是签了对赌协议,没有完成业绩目标,被投资人收回了股权。
对赌协议的本质,是给公司估值本身就是一件争议极大,几乎不可能有定论的事情。
比如,小米如今的市值,大约是4700亿港币。但它真的就是小米的价值吗?
我们都知道小米是家好公司,但它究竟是4187亿那么好,还是5329亿那么好?你说的清吗?我想或许雷军本人都说不清。
连小米这样历经资本市场多年考验的公司都是如此,更不用说还没有上市的初创公司了。
实在达不成一致怎么办?只有对赌。赌这个词,真的太刺激、太形象。
然而这还没完,除了对赌,还有“优先清算权”。
08 优先清算权
什么叫优先清算权?
如果不考虑股权稀释、利息等等细节,你可以大致这样理解:
投资人A向你投资1000万,占股10%。几年后,投资人B又向你投资5000万,占股30%。你还持有剩余60%的股权。
结果如今,公司经营不善,准备破产清算。把资产扒拉扒拉算盘,发现还剩7000万,那是不是按照持股比例,A拿700万、B拿2100万、你拿4200万?
对不起,没那么容易。投资人A要先拿走属于自己的1000万,B再拿走属于自己的5000万。这最后的1000万,才按照股权比例,分给你600万。
也就是说,你作为持股60%的大股东,实际只能拿走7000万资产中的600万。这就叫“优先清算权”。
你看,优先清算的条款,一般长这样。
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依旧没完,再比如,随售条款。
09 随售条款
什么叫随售条款?
还是你创立的公司,你占股90%,投资人占股10%。
然而,投资人却很可能要求,一旦过了某个时间没有完成上市目标,投资人有权代替你为公司寻找买家。
毕竟,这只是他其中一个投资项目,赶紧收回盈利、落袋为安,比什么都重要。
但对你却不一样,这是你几年时间呕心沥血,拼命做大的公司,它对于你而言,就像孩子一样。你正期望带领它更上一层楼,成为百年企业呢。怎么能这就卖了?这才哪到哪?
但是对不起,不由你说了算。一旦他找到了合适的卖家,谈到了合适的价格,而对方公司却要求整体收购。那他有权替你做出决定,强行出售公司。
这就叫“随售条款”。
你创立的公司,可能会被投资人决策卖掉。不由你说了算。
10 最后的话
这件事最终会如何收场,我不知道,只能静观其变。
或许,国家层面会出台政策或者司法解释,从宏观层面解决纠纷。或许,会有一系列二级基金入场,注资援助其中优质的债务,帮其渡过难关。经营不善的公司,或许原本就该退出市场舞台。
但我们每个人都应该想想,这对我们意味着什么?
至少,它让我无比深刻地理解了茨威格的那句话:
一切命运的馈赠,都早已在暗中标注好了价格。
对于一个创业者,你要明白,天使投资并不是真正的天使。风险投资不意味着你毫无风险。
说到底,签字的时候,大都是你情我愿,你是否真的深思熟虑、考虑清楚,是不是真的一定要拿这个钱?
拿到钱,是要还的。拿钱不易,但比拿钱更不易的是退出。
对于我们每个人,你要明白,看上去占了便宜,并不一定真的占了便宜。
当你顺利时,你很容易高歌猛进,疯狂加上种种杠杆,觉得自己无所不能。可一旦风险来临,概率会在意想不到的场合,让你付出惨痛的代价。
祝所有相关的投资机构、企业、创业者,都能渡过难关。
更祝你,永远不会面临这般艰难的局面。